002653.SZ 海思科 — 2026-08-31

数据来源：东方财富、同花顺、搜狐财经、股票之星、网易财经。所有财务数据均来自公司已披露的 2026 年中报，经多源交叉验证。

一、基本面分析

公司概况

利润表

⚠️ 核心提示：高增长主要靠海外授权（BD）一次性收入驱动。

H1 净利 8.51 亿中，海外授权收入贡献 7.79 亿（占比 ~92%）——这是 License-out 交易的首付款/里程碑收入，非经常性、不可持续。主业（药品销售）利润贡献有限。

业务亮点

估值与市场数据

近三年定期报告分析（2023–2025 定期报告 + 2026 中报）

本节财务数据经同花顺金融数据接口（hithink，结构化财报与公司指标数据）逐项核验，叙述性内容来自 2023/2024/2025 年度报告、2026 年中报及相关调研/公告（2026-09-17 编制）。

三年核心财务趋势

口径提示：① 2026H1 归母 8.51 亿元（+426.98%）中海外授权（License-out）收入贡献 7.79 亿元（约 92%），属首付款/里程碑性质的一次性收入；加权 ROE 18.30% 与扣非 16.18% 仅差 2.12pct（推算扣非净利约 7.5 亿元），说明授权收入计入经常性口径、而主业（制剂销售）利润体量仍小；② 2024 年加权 ROE 9.42% 与扣非 3.15% 相差 6.27pct，2025 年归母 2.6 亿元（-34.36%）而营收 +17.91%——创新药销售放量（2025 年同比超 50%，媒体口径）与研发/销售投入同步扩张，阶段性"增收不增利"；③ 毛利率 71.02% → 71.46% → 71.16% → 80.24%，2026H1 跳升 9.08pct（推算），由高毛利授权收入与创新药占比提升贡献，并非成本端改善；④ 分红逐年抬升（0.2 → 0.28 → 0.267 元），2026 年中期一次性派 0.526 元/股（较 2024 年中期 0.145 元 +262.8%，推算）；资本开支常年仅 3–4 亿元（轻资产），2025 年经营现金流 7.86 亿元为三年最高。

定期报告原文（巨潮资讯网）：2023 年报 · 2024 年报 · 2025 年报 · 2025 中报 · 2026 中报

经营数据趋势

管理层阐述要点与变化

• 2023 年报（2024-04 披露）：营收 33.55 亿元（+11.27%）、归母 2.95 亿元（+6.51%），麻醉镇痛、肠外营养制剂为基本盘，高研发投入压制当期利润（加权 ROE 9.19%）。
• 2024 年报（2025-04 披露）：营收 37.21 亿元（+10.92%）、归母 3.95 亿元（+34.00%），首次实施中期分红（0.145 元/股）；扣非加权 ROE 仅 3.15%，与加权口径相差 6.27pct——利润结构仍依赖非经常性项目。
• 2025 年报（2026-04 披露）：营收 43.88 亿元（+17.91%）、归母 2.6 亿元（-34.36%）；创新药销售同比增长超 50%（媒体口径），商业化放量与研发投入同时加速，经营现金流 7.86 亿元创三年新高。
• 最新（2026 年）：2026H1 营收 30.96 亿元（+54.71%）、归母 8.51 亿元（+426.98%），海外授权收入 7.79 亿元为利润主因；年内第五笔授权交易落地（实控人罕见跟投交易对手）、累计潜在交易总额超 77 亿美元（媒体/公司公告口径）；研发投入 7.29 亿元；中期分红 0.526 元/股。
• 变化脉络：三年主线是商业模式切换——2023–2024 年"仿创结合、制剂稳增长"，2025 年"创新药放量但利润被投入吞噬"，2026 年"卖管线权益"（License-out）兑现，收入结构从产品销售转向权益授权，利润的一次性与波动性同步放大，管理层的叙事重心也从销售增速转向管线价值与出海。
• 治理事件：2025-08 至 2025-12 公司向特定对象发行股票（定增）历经交易所多轮审核问询函回复（含会计师、券商专项回复及修订稿）；2025-02-28 披露《关于最近五年被证券监管部门和交易所采取监管措施或处罚及整改情况的公告》。未发现财务造假类重大治理问题。

行业数据对比与模拟

模拟逻辑（利润模型）：利润 ≈ 药品销售收入 × 毛利率 + BD 授权收入（首付款/里程碑，一次性） − 研发费用。海思科 2026H1 的利润结构是"主业薄利 + 授权兑现"，估值的锚不在当期 PE（约 188 倍），而在管线里程碑兑现节奏与后续商业化放量——授权收入可重复但不可预测，这是与药明康德（订单可预见）最本质的差别。

三情景财务预测（2026E–2028E）

• 乐观：2026H2 起新 BD 交易继续落地、已授权管线里程碑按期确认，环泊酚等品种销售放量，2027–2028 年收入保持 25% 以上增长，利润中枢逐年抬升。
• 中性：以 2026H1 实际为锚，2026 年收入约 54 亿元（H1 30.96 亿元 + H2 主业常态收入），此后 BD 收入逐年递减、主业增速 15% 左右，2027 年利润回落。
• 悲观：BD 断档（12 个月无新交易）+ 管线临床/审批延期，2026H2 起收入失速，2027–2028 年主业增长无法覆盖投入，利润回到微利状态。

上图为本报告测算（非公司指引）。中性情景下 2026E 归母约 13 亿元（H1 已实现 8.51 亿元），较 2025 年 2.6 亿元大幅跃升但主要由一次性授权收入贡献；对应现价 PE 约 50 倍，估值消化依赖 2027–2028 年主业放量与新增 BD。

后续跟踪：数据指标与事件

基本面评级：中性偏多（管线价值 vs 当期利润质量）

海思科是创新药出海标杆：年内 BD 交易潜在总额超 77 亿美元、实控人跟投，管线价值获国际大药企认可。但 H1 净利 +426.98% 主要由海外授权收入（7.79 亿，占比 ~92%）驱动，主业利润贡献有限；PE(TTM) ~188 倍隐含巨大管线预期。这是"用 BD 收入换时间，等管线商业化兑现"的阶段。

二、技术分析

均线系统

判断：中报（净利 +427%）发布后股价表现强势，创新药出海叙事支撑估值。

技术指标

技术面评级：看多但短期过热

创新药行情 + 中报催化驱动上涨，RSI 接近超买。技术面强但短线追高风险大。

三、多空辩论

看多论点

1. 创新药出海标杆。年内 BD 交易潜在总额超 77 亿美元，第五笔授权落地——中国创新药管线获国际大药企真金白银认可，海思科是少数兑现 BD 能力的 A 股药企。
2. 实控人跟投。实控人罕见跟投交易对手，内部人用真金白银投票，信心信号强。
3. 主业基本面改善。营收 +54.71%（含 BD 收入，但制剂业务也在增长），研发投入 7.29 亿维持高强度。
4. 管线储备丰富。环泊酚等已上市品种放量 + 多款在研管线，若后续管线持续兑现 BD 或商业化，成长空间大。
5. 创新药板块行情。2026 年创新药出海红利集中释放，板块情绪高涨。

看空论点

1. 利润质量存疑。H1 净利 8.51 亿中海外授权收入贡献 7.79 亿（~92%），BD 收入是一次性的——扣除此项，主业利润薄弱。高增长不可持续。
2. 188 倍 PE 极度透支。即便全年净利 17 亿（BD 全年贡献），PE 仍 ~39 倍；若 BD 收入断档，估值将大幅修正。
3. 管线不确定性。公司自己承认"管线临床与商业化仍存不确定性"——创新药研发失败风险高，77 亿美元是"潜在"总额，非实际到账。
4. 与昭衍新药类似的风险。BD 收入（类似昭衍的猴子收益）占利润 >90%，一旦无新交易落地，业绩断崖。

研究经理综合建议

评级：Hold（持有）

核心判断：海思科是"创新药 BD 驱动"的标的——77 亿美元潜在交易验证了管线价值（长期逻辑真实），但当期利润 ~92% 来自一次性授权收入（当期质量差），188 倍 PE 已充分定价管线预期。

与组合内标的对比： - vs 昭衍新药（Hold）：海思科的 BD 是真实现金收入（vs 昭衍猴子公允价值是账面收益），质量略优 - vs 药明康德（Overweight）：海思科估值 188x vs 药明 18-21x，同为医药出海逻辑，药明的安全边际远高于海思科

给 Hold：认可管线价值，但等待管线商业化/新 BD 的持续兑现，而非一次性收入的短期爆发。

四、风险评估

激进派

77 亿美元潜在 BD 是 A 股创新药最大级别的出海验证之一。实控人跟投说明内部人看到的是管线长期价值。创新药板块 2026 年是主升浪，海思科作为 BD 标杆弹性最大。188 倍 PE 用管线价值看不算贵（对标海外创新药企管线估值）。建议仓位 6%。

保守派

净利 92% 来自一次性 BD 收入，主业利润薄弱，188 倍 PE——三个数字足以否决。77 亿美元是"潜在"总额，首付款通常只占 10-20%，实际到账远小于预期。管线失败风险是创新药行业的常态。建议：不参与。

中性派

海思科的框架是"管线期权"： - 若后续 BD 持续落地 + 管线商业化兑现 → 估值消化，戴维斯双击 - 若 BD 断档 + 管线延期 → 188 倍 PE 崩塌

建议： - 已持仓者：维持 30-40% 仓位，博管线价值 - 未持仓者：不追高，等回调或等新 BD 公告 - 仓位上限：3% - 核心跟踪：新 BD 交易、管线临床数据、主业（扣除 BD）收入增速

风控共识

五、策略参考

最终评级：Hold（持有）

三只医药标的总览（含本次）

组合中药板块敞口提示

本次新增 3 只医药标的（药明、康龙、海思科）+ 此前昭衍新药 = 4 只，医药 CXO/创新药敞口集中。建议合计仓位不超过 15%，其中药明康德为优先配置（估值最低、确定性最高），其余三只合计不超过 7%。

关键跟踪指标

• 新 BD 交易（海思科最核心变量）
• 主业（扣除 BD）收入增速
• 管线临床数据读出
• 创新药出海政策与板块情绪
• 主业净利率修复

每季报后重新评估

• 新 BD 落地或管线数据超预期 → 上调至 Overweight
• BD 断档且主业增速放缓 → 下调至 Underweight

数据来源

• 结构化财务数据（三年三表 / 财务指标 / 分红）：同花顺金融数据服务 hithink REST API，2026-09-17 查询
• 定期报告原文与官方口径（业绩预告原文 / 公告检索）：巨潮资讯网（webapi.cninfo.com.cn / cninfo.com.cn），2026-09-17 查询
• 海思科H1净利暴增427% - 股票之星
• 海思科上半年净利暴增427%年内BD交易超77亿美元 - 东方财富
• 海思科2026半年报创新药出海取得突破 - 同花顺
• 海思科年内第五笔授权交易实控人跟投 - 同花顺
• 海思科PE 188.34倍市值659.41亿 - UC头条

免责声明：本报告仅供研究参考，不构成投资建议。投资有风险，入市需谨慎。